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Algunas consideraciones respecto a las tasas de interés de largo plazo y la Política Monetaria

Tasas de Interes

ALGUNAS CONSIDERACIONES RESPECTO A LAS TASAS DE INTERÉS DE LARGO PLAZO Y LA POLÍTICA MONETARIA

En sesiones recientes de la Junta Monetaria han sido trasladadas las preocupaciones que empresarios del sector agrícola han externado en otros foros, preocupaciones que tienen que ver, en general, con los problemas económicos por los que atraviesa dicho sector y, en particular, con los efectos que las altas tasas de interés de largo plazo tienen sobre tales problemas. Al respecto, un miembro de la Junta Monetaria comentó que sería conveniente que ese punto se discutiera en la propuesta de política monetaria para el próximo año.

En virtud de que, como es de su conocimiento, dicho tema no se toca mas que en términos muy generales en el Dictamen CT-4/2000 (por las razones que del mismo documento se infieren), creo oportuno abundar en este memorándum sobre las razones que inciden en la determinación de la tasa de interés de largo plazo y del papel de la política monetaria en tal determinación, papel que, sin el complemento adecuado de otras políticas macro y microeconómicas, puede ser muy limitado en la práctica.

  1. Tasas de corto plazo versus tasas de largo plazo
  2. A veces en la opinión pública existe cierta tendencia a confundir el comportamiento de las tasas de corto plazo con el de las tasas a largo plazo. Sin embargo, como puede apreciarse en la gráfica adjunta, las tasas de largo plazo no necesariamente siguen el comportamiento de las de corto plazo y, cuando lo hacen, es con un rezago muy grande (y a veces muy débilmente).

    Como puede apreciarse en el período final de la gráfica (marzo-noviembre de 2000), las tasas de interés de corto plazo (reportos) se ubican en niveles cercanos al 11%, el que pareciera ser un nivel tolerablemente bajo dadas las condiciones económicas vigentes y, de hecho, el banco central ha podido mantener las tasas incluso más abajo de ese nivel en sus operaciones de corto plazo (que están a 8% desde hace varias semanas).

    En contraste, las tasas de largo plazo (las activas del sistema bancario) han estado desde hace meses en alrededor de 20%, lo que implica una brecha de alrededor de 10 puntos porcentuales más arriba que las de corto plazo. La brecha entre las tasas de largo y las de corto plazo es un claro reflejo de que existen expectativas de inflación o de devaluación. Esas expectativas se traducen en que exista una prima que se paga sobre las tasas de largo plazo por una simple razón: los prestamistas de dinero de largo plazo tienen la expectativa de que existen vulnerabilidades macroeconómicas (como una situación fiscal insostenible o un sector externo débil) que podrían derivar en desequilibrios cambiarios y financieros en el futuro. Y existen buenas razones para que los agentes económicos puedan tener tales expectativas, dados los resultados que en el pasado reciente han dado las políticas fiscal y monetaria expansionistas. Por ello, los prestamistas pueden estar demandando una prima por la expectativa de nueva inflación o de depreciación cambiaria, que les hace pensar que los quetzales invertidos hoy corren el riesgo de valer cada vez menos en el futuro.

  3. Las OMAs son el sospechoso equivocado
  4. Es común también que en la opinión pública se maneje el concepto de que una de las causas de que existan tasas de interés de largo plazo elevadas es el volumen importante de OMAs colocadas por el banco central. Al respecto, conviene recordar que, como se ve en la gráfica siguiente, el nivel actual de OMAs no es sino el resultado de la recuperación parcial del nivel de pasivos del banco central, los cuales se habían reducido al perseguir una política expansiva. También conviene recordar que en los períodos en que más bajo estuvo el nivel de pasivos del banco central (incluyendo OMAs) fue cuando más inestabilidad se registró en los mercados de dinero y cambiario y, por tanto, más posibilidades existieron de que existiera una expectativa de inflación y de devaluación elevada.

    En ese sentido, vale la pena hacer hincapié en que, ciertamente, una reducción de las tasas de interés de largo plazo es, quizá, uno de los eventos económicos más útiles para ayudar a la economía, a la iniciativa privada y a la sociedad como un todo, a funcionar más eficientemente. No obstante ello, no es menos importante tener presente en todo momento que no es el banco central quien controla tales tasas: es el mercado quien lo hace. De tal manera que, por ejemplo, una acción creíble para reducir el déficit fiscal puede ser mucho más efectiva para forzar a las tasas de interés de largo plazo a reducirse, pues los mercados se alejarían paulatinamente de la expectativa de inflación y de depreciación cambiaria. En cambio, un relajamiento monetario (debido, por ejemplo, a una reducción forzada del nivel de OMAs) podría provocar un aumento en dichas expectativas y, contrario a lo que se esperaría en el mercado de dinero de corto plazo, las tasas de interés de largo plazo se elevarían.

  5. Cómo reducir las tasas de interés de largo plazo

La tasa de interés de largo plazo está determinada, principalmente por los siguientes factores: (a) la inflación esperada (prima de inflación); (b) el riesgo-país (prima de riesgo); (c) las condiciones del ciclo económico (la demanda y oferta por crédito tienden a variar de acuerdo con el ciclo económico); y, (d) la coherencia de políticas de demanda agregada: por una parte, la política fiscal, pues un superávit fiscal equivale a un aumento en el ahorro y, por ende, en la oferta de crédito y, por otra, la política monetaria, pues el banco central puede afectar con algún rezago la oferta –aunque no la demanda– de crédito mediante su influencia en las reservas bancarias.

Una reducción sostenible de las tasas de interés debería basarse en medidas que permitan eficientizar los mecanismos de determinación de dichas tasas. A manera de ejemplo, entre esas medidas podemos mencionar: la reducción sostenida de la inflación (que permita reducir la prima-inflacionaria); el fomento a la cultura del ahorro (que permita aumentar la oferta de crédito); la disminución del factor "riesgo-país" (que es parte de la prima que los instrumentos de ahorro nacionales deben reconocer para estimular el ahorro; esto se logra en el mediano plazo mediante la estabilidad económica y política); y, el fomento de una intermediación financiera sana y eficiente (basada en un adecuado marco regulatorio y de competencia del sistema bancario).

Aunque la intención de contar con tasas de interés bajas que permitan un aumento de la inversión productiva es loable, no debe perderse de vista que una reducción de la tasa de interés, si no es sostenible y consistente con los fundamentos macroeconómicos, puede resultar nociva tanto para los ahorrantes, como para la economía como un todo. Es por ello fundamental que se tenga presente que existen mecanismos "incorrectos" y mecanismos "correctos" para propiciar tasas de interés de largo plazo más bajas.

Los mecanismos "incorrectos" son aquellos que, basados en políticas fiscales y monetarias expansivas o, aún peor, en políticas de fijación directa de las tasas de interés, buscan obtener tasas bajas que favorezcan a los prestatarios y, con ellos, a la inversión, el consumo y el crecimiento económico. Estas medidas son distorsionantes del mercado e insostenibles en el mediano plazo, tal como la experiencia (no sólo en Guatemala sino alrededor del mundo) lo ha demostrado. Estos mecanismos no sólo perjudican a los ahorrantes, sino que pueden ocasionar un daño grave a la estabilidad macroeconómica y, con ello, al crecimiento económico sostenible.

Los mecanismos "correctos" para obtener menores tasas de interés, por el contrario, son aquellos que persiguen eliminar costos innecesarios de la intermediación financiera, que promueven mercados financieros más eficientes, que reducen la amenaza de la inflación y propician la estabilidad macroeconómica. Estas medidas no solamente logran que las tasas de interés más bajas sean sostenibles en el mediano plazo, sino que, al ser compatibles con la estabilidad y el funcionamiento de los mercados, contribuyen efectivamente a mejorar el bienestar de toda la sociedad.